倚仗營銷終歸不是長久之計，如何在研發(fā)、渠道建設(shè)和產(chǎn)品創(chuàng)新上持續(xù)加強(qiáng)自己的競爭壁壘，才是這家公司上市之后需要面臨的挑戰(zhàn)。

文/每日財報 呂明俠

(資料圖)

多次沖擊IPO未果后，廈門燕之屋生物工程股份有限公司（以下簡稱“燕之屋”）再向港交所提交上市申請書。6月12日，港交所公告顯示，燕之屋向港交所提交上市申請書，擬主板上市，中金公司、廣發(fā)融資（香港）為其聯(lián)席保薦人。

回溯起來也是坎坷，早在2011年，燕之屋就曾謀求港股上市，但因“毒血燕”事件爆發(fā)而失敗。后又在2021年12月預(yù)披露過招股書，當(dāng)時準(zhǔn)備在上交所主板上市，可在2022年9月份選擇撤回了上市申請，同年11月，燕之屋決定重啟A股上市申請并向中國證券監(jiān)督管理委員會廈門監(jiān)管局提交輔導(dǎo)備案材料，其已獲接納。

此次燕之屋在招股書中指出，之所以選擇赴港上市，一方面是因為A股審批程序的不確定性，另一方面是因為在港上市可為其提供一個獲取國外資本的國際平臺。

屢敗屢戰(zhàn)，其急于上市的心態(tài)可見一斑。那么長跑多年下，燕之屋的IPO之路為何會屢屢碰壁？背靠競爭愈發(fā)激烈的行業(yè)環(huán)境，這一次燕之屋又能否順利拿下“燕窩第一股”的頭銜？

產(chǎn)品依賴碗燕系列

燕之屋的歷史最早可以追溯至1997年，其創(chuàng)始人、董事長黃健在廈門創(chuàng)辦SUNTAMA，隨后在全國各省市商場和藥店開設(shè)燕窩專柜，經(jīng)營“燕鮑翅館”。2002年，燕之屋品牌正式誕生。

股權(quán)結(jié)構(gòu)上，燕之屋控股股東雙丹馬持有21.17%的股權(quán)，公司實控人為黃健、鄭文濱、李有泉。其中，創(chuàng)始人黃健通過雙丹馬和員工持股平臺金燕騰飛間接控制公司23.06%的股權(quán)，三人合計控制或直接持有燕之屋38.28%的股份。

近年來，隨著消費(fèi)者對于健康和養(yǎng)生的需求不斷提升，燕窩等滋補(bǔ)產(chǎn)品在消費(fèi)市場上備受熱捧。受益于這一消費(fèi)風(fēng)潮，燕之屋的銷售規(guī)模快速增長，公司營業(yè)收入從2020年的13.01億元增長至2022年的17.3億元，復(fù)合年增長率為15.3%。同期凈利潤分別為1.23億元、1.72億元與2.06億元，凈利潤率分別為9.5%、11.4%與11.9%。

從毛利率來看，燕窩食品是一門盈利能力極為可觀的生意。2020年至2022年，燕之屋的毛利率持續(xù)走高，分別為42.7%、48.2%、50.8%。不得不說，在疫情下公司毛利還能增加著實令人眼前一亮。

營收結(jié)構(gòu)來看，燕之屋力圖實現(xiàn)產(chǎn)品的多元化，通過價格覆蓋更多的人群。根據(jù)招股書，公司的純燕窩產(chǎn)品可分為碗燕、鮮燉燕窩、其他瓶裝燕窩與干燕窩四大類，“其他瓶裝燕窩”主要指冰糖燕窩。

具體產(chǎn)品來看，燕之屋目前的營收業(yè)績對碗燕和鮮燉燕窩這兩款產(chǎn)品有一定程度的依賴。其中，碗燕的貢獻(xiàn)占比最高，其次為鮮燉燕窩。

2020年至2022年，燕之屋的碗燕收入分別約為5.59億元、6.61億元和6.73億元，占總收入的比例分別為43.0%、44.0%和38.9%。同期，鮮燉燕窩的占比分別為24.7%、28.1%和28.1%。

營銷驅(qū)動擠占利潤

細(xì)心的投資者或會發(fā)現(xiàn)，燕之屋的業(yè)績的確在增長，但是動輒十幾億的營收，利潤就一兩億，這難免有些蹊蹺，到底是什么原因呢？

《每日財報》發(fā)現(xiàn)，燕之屋把大筆錢砸在了營銷上面，廣告費(fèi)常年以億元計。過去3年，燕之屋的銷售及經(jīng)銷開支分別是3.178億元、3.99億元和5.039億元，分別占同年總收入的24.4%、26.5%及29.1%。

銷售費(fèi)用中，廣告及推廣費(fèi)用又占據(jù)絕對大頭，分別占到2020年、2021年及2022年銷售及經(jīng)銷開支總額的74.3%、67.4%及64.8%。具體來看，報告期公司的廣告及推廣費(fèi)為2.35億、2.69億、3.26億元，合計達(dá)到8.3億元，報告期三年公司凈利潤總和也才5.01億元。

（圖源：招股書）

營銷搶占利潤這也可以理解，問題是公司廣告營銷卻還可能面臨一定的合規(guī)風(fēng)險。此前有媒體報道，國家食品藥品監(jiān)督管理局官網(wǎng)顯示，燕之屋即食燕窩并未擁有藥品、保健食品、特殊醫(yī)學(xué)用途配方食品的批號。

在去年4月的反饋意見中，證監(jiān)會曾向燕之屋發(fā)起問詢，涉及股權(quán)轉(zhuǎn)讓、燕窩營養(yǎng)價值、食品安全等共57個問題。要求燕之屋說明公司廣告等相關(guān)宣傳材料的具體宣傳口徑，相關(guān)宣傳是否存在虛假宣傳等合規(guī)風(fēng)險、公司是否因此受到行政處罰等問題。

不過，燕之屋并未對此做出正面回應(yīng)。

上市動機(jī)的正反面

此次IPO，燕之屋將募集所得資金凈額主要用于研發(fā)活動，以擴(kuò)大產(chǎn)品組合并豐富產(chǎn)品功能；擴(kuò)大并鞏固全渠道銷售網(wǎng)絡(luò)；加強(qiáng)品牌建設(shè)和營銷推廣工作；加強(qiáng)供應(yīng)鏈管理能力；加強(qiáng)數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施；以及用作營運(yùn)資金及其他一般公司用途。

就行業(yè)發(fā)展而言，燕窩行業(yè)在我國起步較晚，在90年代曾有一個小高峰，但據(jù)相關(guān)部門的調(diào)查資料顯示，90年代中后期燕窩行業(yè)出現(xiàn)的小高潮主要是由于各商家看到燕窩市場有利可圖，紛紛從其他行業(yè)轉(zhuǎn)入燕窩行業(yè)市場，但由于資質(zhì)參差不齊，導(dǎo)致市場出現(xiàn)“曇花一現(xiàn)”的發(fā)展之后，行業(yè)信任危機(jī)逐漸浮出水面。

近些年，盡管燕窩市場開始進(jìn)入了行業(yè)自律的健康發(fā)展階段，越來越多的消費(fèi)者也對燕窩的了解深刻了許多。但是，燕窩市場發(fā)展前景仍然任重而道遠(yuǎn)，行業(yè)信任危機(jī)仍然存在。

競爭格局方面，業(yè)內(nèi)像小仙燉、正典燕窩、燕小廚、同仁堂總統(tǒng)牌燕窩等品牌逐漸發(fā)展壯大。其中更有成立僅八年的小仙燉，線上銷量超越了經(jīng)營25年的燕之屋，憑借差異化定位和重投營銷的打法，小仙燉的商業(yè)價值很被資本看好。

2021年，小仙燉完成了由IDG資本、CMC資本、正心谷聯(lián)合領(lǐng)投的C輪融資。市場領(lǐng)軍者的地位遭遇強(qiáng)力挑戰(zhàn)，無疑會激發(fā)燕之屋要沖擊上市的壓力和緊迫感。實際上，上市公司的品牌背書和更便捷的融資渠道，對燕之屋至關(guān)重要。而行業(yè)領(lǐng)軍者的市場地位，更是提升公司估值的重要籌碼。

所以從發(fā)展的正面切入，燕之屋急迫上市很有必要。

但是從反面看，卻耐人尋味。在查閱招股書過程中，《每日財報》發(fā)現(xiàn)，2020年至2022年，燕之屋分別向當(dāng)時的股東宣派股息1.2億元、1.0億元和0.8億元。另在今年3月31日，燕之屋還宣派1.6億元股息，已于2023年4月通過銀行轉(zhuǎn)賬悉數(shù)結(jié)付。據(jù)此計算，燕之屋在上市前夕累計分紅約4.6億元，突擊分紅不免引人遐想。

預(yù)期而言，其實整個燕窩行業(yè)的壁壘并不高，只要擁有供應(yīng)鏈資源，其他企業(yè)也能生產(chǎn)出類似的產(chǎn)品。這是擺在燕之屋，乃至整個燕窩行業(yè)面前的問題。由此也可以洞見，倚仗營銷終歸不是長久之計，如何在研發(fā)、渠道建設(shè)和產(chǎn)品創(chuàng)新上持續(xù)加強(qiáng)自己的競爭壁壘，才是這家公司上市之后需要面臨的挑戰(zhàn)。

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