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國(guó)內(nèi)旅游行業(yè)復(fù)蘇：補(bǔ)償性出游支撐“量”，消費(fèi)漸進(jìn)復(fù)蘇制約“價(jià)”。1）今年以來(lái)消費(fèi)整體漸進(jìn)復(fù)蘇，補(bǔ)償性需求支撐，出游人次仍恢復(fù)良好，橫向比較其復(fù)蘇相對(duì)領(lǐng)先實(shí)物消費(fèi)，但客單價(jià)恢復(fù)不足（五一國(guó)內(nèi)游人次/客單價(jià)較疫前各恢復(fù)120%/85%），出游更重性價(jià)比。因此，高性價(jià)比的自然景區(qū)恢復(fù)最領(lǐng)先，旅游購(gòu)物恢復(fù)受制。2）酒店板塊則“價(jià)”恢復(fù)好于“量”，主要系供給優(yōu)化和龍頭收益管理強(qiáng)化。3）線上加速滲透，在線旅游龍頭恢復(fù)領(lǐng)先行業(yè)；線下旅行社恢復(fù)不足，國(guó)內(nèi)地接社>國(guó)內(nèi)組團(tuán)社>出境游。

今年以來(lái)板塊顯著跑輸大盤，年初預(yù)期不低+消費(fèi)漸進(jìn)復(fù)蘇，權(quán)重股回調(diào)拖累顯著。1.1-6.16，A股社服板塊累計(jì)下跌19%，跑輸大盤21pct，原因：1）去年底到今年初行情演繹后出行鏈整體預(yù)期不低，此后市場(chǎng)風(fēng)格和資金偏好變化；2）消費(fèi)漸進(jìn)復(fù)蘇下，市場(chǎng)對(duì)后續(xù)預(yù)期的謹(jǐn)慎導(dǎo)致價(jià)值白馬股整體回調(diào)，拖累板塊整體表現(xiàn)。個(gè)股層面，主要領(lǐng)漲標(biāo)的為中小市值的教育（轉(zhuǎn)型預(yù)期、AI+教育題材）、景區(qū)（業(yè)績(jī)良好）公司、部分績(jī)優(yōu)A股餐飲龍頭及人服龍頭，但A股免稅、酒店等權(quán)重股則相對(duì)承壓。

中期策略投資觀點(diǎn)：漸進(jìn)復(fù)蘇，業(yè)績(jī)確定為體，政策受益為用，維持板塊“超配”評(píng)級(jí)。2023年居民消費(fèi)整體呈現(xiàn)漸進(jìn)復(fù)蘇特征，短期壓力與長(zhǎng)期潛力并存。市場(chǎng)目前整體處于對(duì)消費(fèi)板塊的偏謹(jǐn)慎態(tài)度。從企業(yè)經(jīng)營(yíng)角度，同店恢復(fù)好壞也決定未來(lái)資本開(kāi)支節(jié)奏（擴(kuò)張信心），目前系相互驗(yàn)證期。短期，經(jīng)營(yíng)恢復(fù)力度較好的賽道和品種率先迎來(lái)困境反轉(zhuǎn)和資金青睞；存量資金博弈背景下，靈活資金也更加階段性追捧熱點(diǎn)主題和政策受益的Beta機(jī)會(huì)。我們一是短期建議首選業(yè)績(jī)相對(duì)確定性，繼續(xù)提示景區(qū)公司，兼顧部分經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健良好的A股餐飲龍頭、人服龍頭等；二是風(fēng)格靈活的資金可關(guān)注杭州亞運(yùn)會(huì)受益股+AI教育應(yīng)用標(biāo)的。對(duì)于中線資金，建議跟蹤后續(xù)政策動(dòng)向和周期預(yù)期改善，優(yōu)選酒店龍頭、港股餐飲龍頭等。此外，結(jié)合未來(lái)消費(fèi)貝塔改善和國(guó)人離境市內(nèi)免稅政策節(jié)奏等，中長(zhǎng)線資金可左側(cè)關(guān)注免稅龍頭等。

綜合來(lái)看，立足未來(lái)3-6個(gè)月，兼顧業(yè)績(jī)確定性、復(fù)蘇次序、政策預(yù)期、主題投資、估值水平等，優(yōu)選中國(guó)中免、峨眉山A、三特索道、黃山旅游、北京人力、同慶樓、廣州酒家、天目湖、攜程集團(tuán)-S、君亭酒店、九毛九、科銳國(guó)際、華住集團(tuán)-S、行動(dòng)教育、宋城演藝、BOSS直聘、王府井、錦江酒店、首旅酒店、傳智教育、學(xué)大教育、同程旅行、海南機(jī)場(chǎng)、中青旅、中教控股、奈雪的茶、海倫司、海底撈、呷哺呷哺等。立足未來(lái) 1-3 年維度，聚焦景氣細(xì)分賽道的優(yōu)質(zhì)龍頭，結(jié)合中線邏輯變化等，重點(diǎn)推薦中國(guó)中免、錦江酒店、華住集團(tuán)-S、九毛九、君亭酒店、同慶樓、北京人力、攜程集團(tuán)-S、同程旅行、科銳國(guó)際、BOSS直聘、 廣州酒家、百勝中國(guó)，宋城演藝、海南機(jī)場(chǎng)、海底撈、奈雪的茶、呷哺呷哺、海倫司、中教控股等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀、疫情等系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；政策風(fēng)險(xiǎn)；收購(gòu)低于預(yù)期、股東減持風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)資金風(fēng)格變化等。

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