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汽車丨陰云初開，砥礪向前：2022年年報(bào)及2023年一季報(bào)回顧

文丨尹欣馳 李景濤 李子俊 武平樂 簡志鑫 董軍韜

在購置稅和新能源補(bǔ)貼退坡前以及銷量提振的背景下，22Q4汽車板塊收入端同比+17.6%，歸母凈利潤同比+38.3%，受高經(jīng)營杠桿的作用，行業(yè)利潤表現(xiàn)好于收入；23Q1汽車板塊收入端同比+6.3%，歸母凈利潤同比+4.8%，比亞迪(行情002594,診股)銷量增長及商用車板塊修復(fù)，帶動(dòng)了行業(yè)營收、利潤依然保持正增長。建議關(guān)注四類投資機(jī)會(huì)：1）受益新一輪上行景氣周期的商用車板塊；2）乘用車板塊份額確定性高的龍頭或邊際變化較大的標(biāo)的；3）處于智能化等增量賽道或全球化成長空間廣闊的零部件公司；4）受益于行業(yè)格局優(yōu)化和技術(shù)進(jìn)步賦能的兩輪車優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。

▍乘用車&經(jīng)銷商：23Q1量價(jià)承壓，23Q2價(jià)格戰(zhàn)、國標(biāo)切換影響?yīng)q在。

23Q1國內(nèi)狹義乘用車批發(fā)銷量508萬輛（同比-6.8%），零售銷量405萬輛（同比-13.9%），負(fù)增長主要原因在于2022Q4燃油購置稅、新能源補(bǔ)貼退坡帶來的需求透支，以及價(jià)格戰(zhàn)等因素影響下消費(fèi)者觀望情緒加劇。

23Q1行業(yè)量價(jià)承壓的情況下，板塊內(nèi)部表現(xiàn)分化，剔除個(gè)別單季大額虧損公司后，23Q1板塊內(nèi)11家A+H股上市的乘用車公司總營收同比+4.3%，歸母凈利潤同比-1.7%，營收增長主要來自于比亞迪的逆勢(shì)上行，剔除比亞迪后，乘用車板塊總營收同比-13.4%，歸母凈利潤同比-23.2%。

展望23Q2-Q4量價(jià)關(guān)系和競(jìng)爭格局，7月1日的國六b RDE測(cè)試標(biāo)準(zhǔn)即將執(zhí)行，我們認(rèn)為燃油車將迎來更大的清庫存壓力，2023年5-6月行業(yè)的價(jià)格戰(zhàn)存在持續(xù)升級(jí)的可能性，燃油車的降價(jià)將繼續(xù)對(duì)電動(dòng)車滲透率帶來短期的壓制。我們預(yù)計(jì)電動(dòng)車的滲透率在經(jīng)歷2023年5-6月的承壓后，下半年總需求有望回升。

▍商用車：卡車客車同步回暖，出口成為重要增長點(diǎn)。

剔除個(gè)別單季大額虧損公司后，23Q1板塊內(nèi)11家A股上市的商用車公司共計(jì)實(shí)現(xiàn)營收881億元，同比+20.6%，環(huán)比-0.5%；實(shí)現(xiàn)歸母利潤29億元，同比+111.6%，環(huán)比+16.3%。23Q1行業(yè)呈現(xiàn)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，主要系因疫情影響已基本消退、行業(yè)下游需求逐步回暖，出口銷量同比顯著增加；分拆來看，重卡/輕卡/客車行業(yè)銷量23Q1同比分別為+4.3%/+1.8%/+9.5%。

當(dāng)前商用車行業(yè)拐點(diǎn)已至，在經(jīng)濟(jì)逐漸恢復(fù)、基建潛在開工、物流恢復(fù)、出口高增長等利好因素加持下，行業(yè)有望已走出底部，我們判斷商用車行業(yè)有望迎來3-5年維度的上行周期。此外，商用車行業(yè)當(dāng)前新能源滲透率仍相對(duì)較低，在中國“3060”碳中和計(jì)劃、歐洲2035年停售燃油車等政策因素的影響下，商用車新能源化的速度有望加快，新能源商用車或?qū)⒂瓉磔^快增長，成為下一個(gè)成長賽道。

▍零部件：板塊盈利承壓，表現(xiàn)分化，看好智能化、全球化驅(qū)動(dòng)成長。

剔除個(gè)別單季大額虧損公司后，23Q1實(shí)現(xiàn)營收1554億元，同比+5.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤89億元，同比-0.6%。零部件板塊收入端增速表現(xiàn)好于行業(yè)約10pcts；但由于2023年一季度行業(yè)景氣度較低，利潤端受產(chǎn)能利用率、新技術(shù)和項(xiàng)目研發(fā)投入增加影響，略有承壓。

2023Q1，自主品牌份額繼續(xù)提升，達(dá)到52.2%，相比合資品牌更豐富的智能化配置是核心競(jìng)爭力之一。2023Q1，智能駕駛、智能座艙、智能底盤等多項(xiàng)配置的滲透率繼續(xù)提升，我們看好行業(yè)景氣觸底回升之后，智能化賽道重回“消費(fèi)升級(jí)”的發(fā)展軌道。

從全球化的角度看，出口方面，2023年3月我國汽車零配件出口金額為79.85億美元，同比+25.3%，再創(chuàng)歷史新高，繼續(xù)保持景氣向上的趨勢(shì)；海外拓展方面，多家汽車零部件企業(yè)開始布局墨西哥，主要系特斯拉和北美市場(chǎng)空間廣闊。特斯拉宣布將在墨西哥蒙特雷建立新的超級(jí)工廠。根據(jù)墨西哥政府官方披露，新工廠占地4200英畝，特斯拉初步規(guī)劃投資50億美元、產(chǎn)能約100萬輛/年。我們看好自主零部件公司把握特斯拉全球擴(kuò)張的機(jī)會(huì)，進(jìn)一步完善自身全球化的版圖。

▍兩輪車：產(chǎn)品升級(jí)長邏輯不變，行業(yè)旺季到來。

板塊內(nèi)12家A股上市公司23Q1共計(jì)實(shí)現(xiàn)營收191億元，同比-0.2%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤13億元，同比+2.8%。

在長期持續(xù)營銷投入、渠道升級(jí)、產(chǎn)品革新之下，借助新國標(biāo)帶來的管理規(guī)范契機(jī)，電動(dòng)兩輪車行業(yè)已實(shí)現(xiàn)快速的格局集中，隨著頭部企業(yè)生意模式從組裝廠向品牌商過渡，ASP提升和盈利能力優(yōu)化將成為主線邏輯。

2022年以來美國電踏車補(bǔ)貼落空消化庫存、歐洲低景氣度，共同造成行業(yè)銷量不及預(yù)期，其中中國臺(tái)灣地區(qū)2023Q1出口電踏車23.8萬輛，同比-6.4%。我們預(yù)計(jì)負(fù)面擔(dān)憂不會(huì)在短期內(nèi)消解，但長期來看電踏車在舒適性、個(gè)性度、科技感等方面遠(yuǎn)超傳統(tǒng)自行車，我們依然認(rèn)可其長期滲透邏輯。大排量摩托車旺季悄然而至，23Q1，國內(nèi)250CC以上摩托車銷量11萬輛，同比+21.3%；其中，2023年3月行業(yè)單月銷量大排量摩托車銷量5萬輛，同比+40.9%。

我們認(rèn)為，隨著受眾不斷擴(kuò)大和大排量摩托車文化日趨成熟，行業(yè)將逐漸從過去單一爆款帶動(dòng)向多車型多點(diǎn)開花轉(zhuǎn)變，市場(chǎng)也將對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量更加敏感，擁有更強(qiáng)大的研發(fā)能力和品控把握能力的頭部企業(yè)將顯著受益。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

全球及中國的新冠疫情帶來的不確定性；海外戰(zhàn)爭風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)散；國際貿(mào)易摩擦加??；行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)愈演愈烈的風(fēng)險(xiǎn)；相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；全球流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；缺芯導(dǎo)致整車出貨量不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；汽車需求放緩的風(fēng)險(xiǎn)；關(guān)鍵原材料大幅漲價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)；自動(dòng)駕駛事故導(dǎo)致相關(guān)企業(yè)估值大幅下降的風(fēng)險(xiǎn)；智能汽車數(shù)據(jù)隱私管理不足的風(fēng)險(xiǎn)等。

▍投資策略：

2023Q1汽車板塊景氣度承壓，汽車行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)存在持續(xù)升級(jí)可能性，但格局進(jìn)一步向龍頭集中，行業(yè)有望逐步出清。商用車行業(yè)拐點(diǎn)已至，在經(jīng)濟(jì)逐漸恢復(fù)、基建潛在開工、物流恢復(fù)、出口高增長等利好因素加持下，行業(yè)已走出底部，我們判斷商用車行業(yè)有望迎來3-5年維度的上行周期。汽車零部件板塊一季報(bào)后基本面拐點(diǎn)開始到來。

我們建議關(guān)注以下四類投資機(jī)會(huì)：1）受益商用車板塊新一輪上行景氣周期的企業(yè)。2）乘用車板塊具備份額確定性的龍頭企業(yè)。3）零部件板塊處于智能化等增量賽道的公司或全球化成長空間廣闊的公司。5）受益于行業(yè)格局優(yōu)化和技術(shù)進(jìn)步賦能的兩輪車賽道的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。

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