上周，受低迷的市場氛圍影響，A股市場一度又迎來“3000點(diǎn)保衛(wèi)戰(zhàn)”。雖然周末迎來印花稅減半征收、IPO節(jié)奏收緊等一系列重磅利好，A股市場大概率會反彈，但在此前低迷情緒影響下，能否真正迎來反轉(zhuǎn)，還得拭目以待。

由于核心資產(chǎn)的泡沫破裂，景氣賽道的預(yù)期不再樂觀，這一輪的市場調(diào)整，無論是時(shí)間長度還是調(diào)整深度，都遠(yuǎn)超市場預(yù)期。從時(shí)間來看，自2021年初，以“核心資產(chǎn)”為代表的大市值股票股價(jià)觸頂回調(diào)以來，時(shí)間已超兩年；而從調(diào)整深度來看，許多耳熟能詳?shù)墓竟蓛r(jià)已經(jīng)腰斬，截至8月25日，上證指數(shù)再一次跌破3100點(diǎn)，滬深300和創(chuàng)業(yè)板指最大回撤均超40%。

面對市場持續(xù)回調(diào)的壓力，基金經(jīng)理不斷反思自己的交易策略。面對當(dāng)前的投資環(huán)境，有人從戰(zhàn)術(shù)上尋突破，有人從戰(zhàn)略上謀新局。滬指接近3000點(diǎn)時(shí)的悲歡不盡相同，投資中的故事總有起伏。

【資料圖】

“領(lǐng)導(dǎo)批評我抗壓能力太差”

“領(lǐng)導(dǎo)最近經(jīng)常批評我，抗壓能力太差了?！被鸾?jīng)理L對記者說：“現(xiàn)在這種行情下，我可能每天都是把‘喪氣’兩個(gè)字寫在臉上來上班的吧?！?/p>

2021年剛剛成為基金經(jīng)理的L，此前曾是公司非常看好的種子型選手。他在學(xué)生時(shí)代是奧賽摘金、一路名校的學(xué)霸級人物，頗為順利地進(jìn)入了公募基金，成為研究員后因?yàn)橥诰蛄藥字环杜９?，在公司?nèi)部晉升得很快。

但最近的他非常苦惱，自從震蕩加劇獨(dú)立管理基金以來，市場震蕩，產(chǎn)品凈值每況愈下，與“1”的差距越來越大。從相對排名來看，他也已經(jīng)連續(xù)幾個(gè)季度排在市場后四分之一了?！斑@兩年的市場表現(xiàn)總是和我的預(yù)判不一致，這讓我感到很沮喪。排名靠后的壓力對我來說還是次要的，我們這個(gè)行業(yè)主要是幫持有人管理資產(chǎn)，把大家的錢虧了，讓我很難過?！盠說。

L發(fā)產(chǎn)品時(shí)正值市場大熱之后的調(diào)整，他回憶稱，那時(shí)大家普遍預(yù)期都很高，認(rèn)為階段性的回調(diào)來之不易，所以他很快就完成了建倉，布局方向幾乎都是估值彈性較高的成長賽道。不過，他特意避開了一些在他看來估值過高的公司，挖掘了一些看起來沒那么貴的公司。但始料未及的是，這些公司的表現(xiàn)并未如他所愿。一個(gè)在現(xiàn)在看來尤其失敗的例子是：去年，他判斷醫(yī)藥已經(jīng)處于估值底部，就用一部分倉位參與了科技屬性較強(qiáng)的創(chuàng)新藥的投資，這一部分倉位今年以來讓他損失慘重。

“股價(jià)是市場交易結(jié)果的體現(xiàn)，它是一個(gè)理性和感性的綜合結(jié)果?！苯衲甑腖在延續(xù)對優(yōu)質(zhì)公司的挖掘之余，會經(jīng)常陷入沉思，“有的時(shí)候，我判斷這個(gè)公司是個(gè)好公司，認(rèn)為它的價(jià)格也不貴，但可能市場不是這樣認(rèn)為，它今天跌到這個(gè)價(jià)格，就說明市場認(rèn)為我當(dāng)時(shí)買的價(jià)格還是貴。我肯定還需要不斷加深對市場的理解，但也不能完全跟隨市場，比如現(xiàn)在的市場，博弈加劇，包括北向資金近期的流出，說明大家的分歧很大。這種時(shí)候，如果參與這種博弈氛圍，反而是一種情緒化的、非常不理性的行為?！?/p>

“我最近的一個(gè)思考就是，不能去沒有人去的地方，也不能去人太多的地方?！盠對此的解釋是，沒有人的地方，即使公司很好，股價(jià)很低，但沒有市場買單，左側(cè)時(shí)間太長了，不利于持有人體驗(yàn)的；人太多的地方，博弈劇烈，波動性太大，一旦加入的晚了一步，就會使自己非常被動。

“郁悶時(shí)就看歷史書”

“今年的市場經(jīng)常讓我懷疑自己的能力。”基金經(jīng)理Z向證券時(shí)報(bào)記者表示。

Z是一位深耕新能源的基金經(jīng)理，今年以來，新能源板塊被嚴(yán)重抽血，從曾經(jīng)的“香餑餑”變成了食之無味棄之可惜的“雞肋”，Z的產(chǎn)品凈值也遭遇了較大回撤，讓他有些焦慮?！疤貏e是8月以來，我每一天晚上都睡不好，不只是作為一個(gè)基金經(jīng)理，每天經(jīng)受產(chǎn)品凈值變化帶來的影響，更深層次的是焦慮持有人的感受，讓他們虧了錢?！盳表示。

他坦言，今年的市場有很多和自己理解發(fā)生偏差的地方?！捌鋵?shí)我很早就把光伏、鋰電材料賣掉了，因?yàn)榈却a(chǎn)能出清是非常煎熬的一個(gè)過程，然后配置了一些儲能、汽車零部件，但后來儲能特別是戶儲也對凈值造成了很大拖累。”Z回顧了他今年的操作，例如，他重倉的一只儲能股業(yè)績不錯(cuò)卻增長乏力，但他跟蹤的一只新能源材料股卻在今年漲了十幾倍，市值飆升至300多億市值，他認(rèn)為這家公司的合理市值是20億元。

此外，隨著AI（人工智能）浪潮席卷市場，Z意識到，智能駕駛或?qū)⑹鞘芤娣较?，于是加大了這方面的配置，但也收效甚微?！扒捌冢瑑r(jià)格戰(zhàn)影響了車企在智能化上的研發(fā)和配置，但從5月中旬開始，我們注意到智能駕駛在技術(shù)上出現(xiàn)了明顯變化，基于大模型的城市領(lǐng)航輔助方案在加快落地，車企也降低了高階輔助駕駛的使用門檻，所以，我們迅速在智能駕駛上加大了配置，短暫拉回了一些凈值，但7、8月份又跌回去了?！盳說。

在最郁悶的時(shí)候，Z喜歡看歷史書，歷史雖然不會簡單重復(fù), 但總是壓著相同的韻腳。他表示，自己最近正在看前三次工業(yè)革命的演變史，尋找新一輪技術(shù)革命的風(fēng)吹草動，歷史就像一面鏡子，可以照出世間最本質(zhì)的規(guī)律。

他今年為數(shù)不多比較自豪的投資，是在某新勢力車企上，這也是他跟蹤多年的企業(yè)。其實(shí)，這家車企從去年以來一直銷售低迷，而且常被市場擔(dān)心瀕臨破產(chǎn)，今年的新車型可以說是最后一根救命稻草。Z認(rèn)為，這可能是一次賠率較高的投資。“我們在調(diào)研后發(fā)現(xiàn)，新車型在性價(jià)比和智能化上都非常突出，不僅可以提高銷量，而且還有扭轉(zhuǎn)企業(yè)生存困境的可能，賠率比較高。”于是，Z在新車型定價(jià)出來后便進(jìn)行了買入，賺了130%左右的收益。

“今年有很多熱點(diǎn)，也有很多可以賺錢的策略，但每個(gè)人只能賺到自己認(rèn)知以內(nèi)的錢。如果你不熟悉那些領(lǐng)域、策略，就貿(mào)然嘗試，碰到新的主題就沖進(jìn)去，很可能會兩邊被打臉。所以，相比追熱點(diǎn)，在自己熟悉的領(lǐng)域爭取做到賺錢或者不虧錢更重要。” Z反思道。

“市場低迷時(shí)多翻石頭”

不同于大多數(shù)同行的金融背景，基金經(jīng)理W是一位實(shí)業(yè)出身的基金經(jīng)理，證券時(shí)報(bào)記者見到他時(shí)，他剛從浙江一家上市公司調(diào)研回來，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的微觀改善興奮不已。

“最近一直在出差，在各地調(diào)研，看不懂市場的時(shí)候就離市場遠(yuǎn)點(diǎn)，和市場的短期波動保持距離，多出去看看企業(yè)和產(chǎn)業(yè)鏈的長期趨勢，找找投資的錨。”基金經(jīng)理W向記者表示，“我一直認(rèn)為，做投資要從實(shí)業(yè)中來，到實(shí)業(yè)中去。”

據(jù)他介紹，自己剛?cè)フ{(diào)研了一家摩托車企業(yè)，這家公司近年來大力發(fā)掘海外市場，產(chǎn)品出口北美、歐洲、中東等多地，業(yè)績6年增長了10倍。“調(diào)研下來你會發(fā)現(xiàn)，沒有企業(yè)家在躺平，大家都在努力的控制成本、研發(fā)技術(shù)、打造品牌，抵御經(jīng)濟(jì)周期的波動。就比如摩托車這個(gè)領(lǐng)域，以往我們摩托車的出口都以低端產(chǎn)品為主，但這兩三年，越來越多高端定制摩托車走出國門，高端中國制造正在很多細(xì)分行業(yè)發(fā)生?！盬表示。

W其實(shí)是一位從熊市成長過來的基金經(jīng)理，他從2018年三季度開始管理基金，當(dāng)時(shí)，利好政策暖風(fēng)頻吹，支持民營企業(yè)和中小企業(yè)融資、改善流動性等措施密集出臺，但直到2018年12月，股市才見底回升。

“現(xiàn)在的市場其實(shí)和2018年三季度有點(diǎn)類似，‘政策底’已經(jīng)出現(xiàn)，但因?yàn)槭袌霰^情緒還在，從‘政策底’到‘市場底’還需要一段時(shí)間，我們很難判斷這段時(shí)間會有多長，但現(xiàn)在是底部區(qū)域這件事是比較確定的?！盬表示：“可能因?yàn)槲以趯?shí)業(yè)做過，了解實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)作，對市場的短期波動相對淡然一點(diǎn)?！?/p>

但他也表示，今年的市場確實(shí)挑戰(zhàn)比較大。作為在2019年、2020年核心資產(chǎn)牛市成長起來的基金經(jīng)理，路徑依賴使得他的持倉長期以大盤藍(lán)籌、白馬成長為主，風(fēng)格暴露和行業(yè)暴露都比較明顯，但從去年以來，中小盤風(fēng)格開始占優(yōu)，他的產(chǎn)品凈值發(fā)生了較大回撤。

因此，他也在今年開始反思和修正自己的投資框架。一方面，他認(rèn)為自己要完成從投資經(jīng)理到產(chǎn)品經(jīng)理的迭代，通過風(fēng)格均衡、行業(yè)分散等方式控制回撤，提升持有人的投資體驗(yàn)；另一方面，他也在努力拓展自己的能力圈，不再局限于大盤藍(lán)籌，轉(zhuǎn)而尋找一些雖然體量不大，但卻專注于某一細(xì)分領(lǐng)域，具有先進(jìn)設(shè)備工藝的專精特新企業(yè)。

“最近最主要的工作就是調(diào)研，趁著市場低迷時(shí)多翻石頭、找標(biāo)的。今年已經(jīng)調(diào)研了100多家上市公司了，我的目標(biāo)是至少200家?！盬表示。

“勝利總是屬于樂觀主義者”

“在A股市場，勝利的總是樂觀主義者”。從業(yè)多年的基金經(jīng)理Y向記者表示，當(dāng)下的市場的確缺少信心，但越是在大家都沒有信心的時(shí)候，越是要堅(jiān)定信心。

近幾年將研究側(cè)重點(diǎn)放在宏觀領(lǐng)域的Y指出：“現(xiàn)在很多行業(yè)的企業(yè)庫存都已經(jīng)處于非常低的位置，需求端只要稍微好轉(zhuǎn)，是會有很大彈性的，總量來看，溫和復(fù)蘇的態(tài)勢很明顯。”

基金經(jīng)理Y從業(yè)至今已近20年了，歷經(jīng)過多輪市場轉(zhuǎn)換，但近期的市場震蕩幅度仍然讓他感到投資之路需要不斷學(xué)習(xí)，不斷補(bǔ)短板。早年的他致力于自下而上的研究，在從業(yè)最初的七八年時(shí)間里，研究領(lǐng)域覆蓋過全部申萬一級行業(yè)大類和市場份額占優(yōu)的龍頭股，而最近幾年，他越來越意識到宏觀研究的重要性。

“當(dāng)我們設(shè)計(jì)一輛車的時(shí)候，天然就應(yīng)該給它設(shè)計(jì)可以預(yù)判轉(zhuǎn)向的裝置，而不是撞到墻之后再轉(zhuǎn)向?！痹赮看來，對于個(gè)股的研究深度決定了車在高速奔跑時(shí)能跑得有多遠(yuǎn)，而預(yù)判裝置決定了應(yīng)該讓車往哪個(gè)方向跑，“南轅北轍”的投資結(jié)果有時(shí)是因?yàn)榇蠓较蚓透沐e(cuò)了，要確定大方向，一定要加入對宏觀的研究、理解和深度思考。

在他看來，宏觀的指導(dǎo)意義不局限于觀察不同行業(yè)的發(fā)展周期，也要洞悉大環(huán)境下微觀參與者心態(tài)的變化?！拔覀冃枰?xì)致的研究以及一些框架性上的與時(shí)俱進(jìn)，要深刻認(rèn)識經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的變化和消費(fèi)者消費(fèi)意愿的轉(zhuǎn)移，比如，現(xiàn)在大家還會以喝茅臺為榮，未來是不是還會有這種趨勢？在歐洲，以LV為代表的奢侈品牌股價(jià)一路攀升，而在日本，優(yōu)衣庫成為消費(fèi)牛股，背后是什么邏輯？”Y表示，很多問題看似是微觀的，但其實(shí)是宏觀的，想清楚這些問題，能夠加深對所處環(huán)境的理解，從而更好地指導(dǎo)投資，“自己最近最專注的一件事，就是每天翻閱宏觀數(shù)據(jù)，試圖發(fā)現(xiàn)更多微觀個(gè)體的現(xiàn)象，思考現(xiàn)象背后的原因”。

“近期多部門一攬子政策逐步落地，包括活躍資本市場和穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長方面。我覺得，信號其實(shí)已經(jīng)很強(qiáng)了，現(xiàn)在至少距離底部很近了?！盰對于面前宏觀方面的預(yù)期是比較樂觀的，在近期有一輪大的調(diào)倉動作，他把倉位調(diào)到了一些他認(rèn)為進(jìn)攻性會更強(qiáng)的方向。

“投資只需要問自己三個(gè)問題”

基金經(jīng)理X甚至記不清自己這是第幾次經(jīng)歷所謂的“3000點(diǎn)保衛(wèi)戰(zhàn)”了，在他看來，大盤的走勢、所處的點(diǎn)位并不重要，投資是一個(gè)不斷挖掘“價(jià)值”過程。而到底什么是“價(jià)值”？對于X而言，隨著從事投資的時(shí)間不斷增長，經(jīng)歷過的市場變化越來越多，以及自身人生閱歷不斷豐富，對于“價(jià)值”一詞的理解也在不斷迭代和深化的。

“市場前兩年可能簡單地把價(jià)值投資和買入各種‘茅’劃上了等號，這本質(zhì)上是一種偷懶，簡單地照搬巴菲特、芒格所推崇的DCF模型理論（現(xiàn)金流折現(xiàn)模型），卻忽略了其實(shí)大部分公司原本就不能用DCF去估值?！被鸾?jīng)理X表示，DCF包含了對企業(yè)未來現(xiàn)金流的假設(shè)，事后看來，很多只是部分投資人較為主觀的樂觀預(yù)期。

他對于“茅”的這一看法，可以看做對當(dāng)下許多投資者疑問的一個(gè)解答。證券時(shí)報(bào)記者注意到，最近一個(gè)有趣的討論是：“如果2021年2月，100萬買入各種‘茅’，現(xiàn)在還有多少錢？”答案或許讓許多人大跌眼鏡，有投資者總結(jié)：免稅茅還剩27萬，醫(yī)藥茅還剩33萬，醬油茅還剩18萬，光伏茅還剩20萬。表現(xiàn)最好的似乎是茅臺，還有75萬。

“‘茅’只是這兩年市場突然火起來的一個(gè)概念的叫法，其實(shí)回看每一輪市場周期下，都有很多公司可以套用今天‘茅’的概念，但其中大部分公司今天甚至不會被提起了。套用魯迅先生一句話，其實(shí)地上本沒有路，走的人多了，也便成了路。投資路上本沒有‘茅’，買的人多了，它就被稱作‘茅’而已。”X表示。

市場此后還出現(xiàn)了“景氣不止，股價(jià)不?！钡木皻舛韧顿Y法，X進(jìn)而表示，“這在我看來，是一種瘋狂內(nèi)卷的投資方法，很多基金經(jīng)理自己把自己搞得很累，對景氣指標(biāo)的追求從一兩年的維度降低到一兩個(gè)季度再降低到一兩個(gè)月甚至一兩周，短期的極致必然只是一時(shí)的煙花絢爛，美麗過后就是虛無?！?/p>

X對投資的思考，充滿辯證的思維，在他看來，投資可以很復(fù)雜，是一門多學(xué)科結(jié)合的藝術(shù)，需要掌握的技能或許需要涵蓋經(jīng)濟(jì)學(xué)、統(tǒng)計(jì)學(xué)、物理學(xué)、心理學(xué)、哲學(xué)等，但其實(shí)投資也可以很簡單，只需要問自己三個(gè)問題：“我買的是好行業(yè)嗎？我買的是好公司嗎？我買的便宜嗎？”解答這三個(gè)問題的過程就是投資需要悟的“道”。

“投資從來沒有放之四海而皆準(zhǔn)的標(biāo)準(zhǔn)?！盭表示，短期的市場變化抓不住不重要，甚至在這過程中犯了一些小的錯(cuò)誤也不可怕，基金經(jīng)理不可能不犯錯(cuò)，但要從錯(cuò)誤中有收獲，逐漸修正自己對世界的認(rèn)知，“基金經(jīng)理長期的認(rèn)知越符合實(shí)際，他管理的產(chǎn)品產(chǎn)生超額收益的概率會越高”。

（文章來源：證券時(shí)報(bào)網(wǎng)）

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