《投資者網(wǎng)》潘思敏

近期，三花智控披露2023年半年度報(bào)告。

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報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入125.29億元，同比上升23.32%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)16.79億元，同比上升35.57%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)13.95億元，同比上升39.03%。

三花智控以家電制冷件起家，是全球領(lǐng)先的制冷空調(diào)控制件和零部件開發(fā)商。如今業(yè)務(wù)向外衍生至新能源汽車熱管理、儲(chǔ)能熱管理。未來(lái)是否能保持高增長(zhǎng)，需繼續(xù)追蹤。

營(yíng)收上行毛利承壓

三花智控的營(yíng)收規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，2019年到2023年上半年，公司的總營(yíng)業(yè)收入分別實(shí)現(xiàn)113億元、121億元、160億元、213億元、125.29億元，同比增速分別達(dá)到4.2%、7.3%、32.3%、33.3%、23.32%。保持高增長(zhǎng)的原因有二：其一，作為公司最主要收入來(lái)源的制冷板塊海外需求受極端天氣能源危機(jī)影響而增加；其二，汽零板塊營(yíng)收不斷增長(zhǎng)。

但是，公司也呈現(xiàn)毛利率逐步下滑的現(xiàn)狀。公司整體毛利率從2017年的31.23%一路下滑至2023年上半年的25.81%，其中制冷業(yè)務(wù)的毛利率更是從2017年的36.86%下降至2023年上半年的25.85%，直接失去超10個(gè)百分點(diǎn)。

三花智控的產(chǎn)品原材料占營(yíng)業(yè)成本比重達(dá)74.51%，原材料市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)極易帶來(lái)成本壓力。原材料主要是銅材、鋁材，兩者近幾年價(jià)格均處于較高位。從2021年至今，銅價(jià)一直維持在約7萬(wàn)元/噸的高價(jià)；鋁價(jià)自去年高點(diǎn)2.3萬(wàn)元/噸下降至1.8萬(wàn)元/噸左右，但也高于2017-2020年的價(jià)格區(qū)間。

不過(guò)單價(jià)上，鋁價(jià)畢竟遠(yuǎn)低于銅價(jià)。銅價(jià)的大幅上漲下，公司的重點(diǎn)產(chǎn)品100%全鋁化微通道換熱器，有望替代銅管加鋁翅片的管片式熱交換器，提高市占率。

此外，公司上半年海外銷售占比45.92%，疫情期間海運(yùn)運(yùn)費(fèi)上漲也增加了公司的成本。

不過(guò)與可比公司對(duì)比，公司毛利率較為領(lǐng)先。2023年上半年，盾安環(huán)境、銀輪股份毛利率分別為19.19%、19.84%，均低于三花智控6-7個(gè)點(diǎn)。

成本端造成利潤(rùn)空間壓縮，但好在三花智控產(chǎn)品的高競(jìng)爭(zhēng)力挽回了一定的毛利率。雖然都是同行，但各家的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)存在差異，2022年三花智控的主要產(chǎn)品電主要產(chǎn)品電子膨脹閥、調(diào)溫閥、電池冷卻器，得益于產(chǎn)品專利、技術(shù)壁壘高，毛利率超過(guò)30%。

運(yùn)營(yíng)端，公司“三費(fèi)”費(fèi)用率明顯改善，管理效率逐步提升。2019年至2022年，三費(fèi)占營(yíng)業(yè)收入比重分別為10.42%、10.39%、8.8%、7.5%，2023年上半年占比進(jìn)一步降至5.95%。

值得注意的是，財(cái)務(wù)費(fèi)用方面，公司海外出口業(yè)務(wù)主要以美元結(jié)算，受美元兌人民幣升值影響，匯兌收益發(fā)生變化，財(cái)務(wù)費(fèi)用下降77.95%，達(dá)到1.5億元。

總之，銅鋁價(jià)格的未來(lái)走勢(shì)將是公司毛利率變化的關(guān)鍵。三花智控表示，需要通過(guò)建立聯(lián)動(dòng)定價(jià)機(jī)制、大宗商品期貨套期保值操作、及時(shí)與客戶議價(jià)降低原材料價(jià)格波動(dòng)等操作，減少給公司帶來(lái)不利影響。

乘新能源車東風(fēng)實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升

2010年，三花智控開始布局新能源車熱管理技術(shù)，隨后持續(xù)完善對(duì)閥、泵、換熱器的研發(fā)。近幾年汽零板塊逐步發(fā)力，今年上半年收入48.2億，同比增加51%，占總營(yíng)收38.49%，已經(jīng)成為公司新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。

在新能源車行業(yè)高景氣的驅(qū)動(dòng)下，汽零板塊正量?jī)r(jià)齊升。

從量的角度看，首先行業(yè)處于高增長(zhǎng)狀態(tài)。

新能源汽車成長(zhǎng)性仍強(qiáng)勁，全球新能源車行業(yè)滲透率尚處于較低位。預(yù)計(jì)2023年國(guó)內(nèi)新能源汽車銷量將達(dá)900萬(wàn)輛，滲透率超30%，全球新能源汽車銷量達(dá)1278.4萬(wàn)輛，滲透率為18.5%；2022-2025年中國(guó)新能源汽車銷量CAGR為23.6%，全球新能源車銷量CAGR為26.5%。

下游需求高增自然帶動(dòng)上游熱管理汽車零部件需求上漲。德邦研究所測(cè)算預(yù)計(jì)2025年，中國(guó)新能源汽車熱管理市場(chǎng)規(guī)模為1052億元，全球市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)1572億元。

其次，行業(yè)格局有變，蛋糕將重新切割。不同于燃油車的動(dòng)力系統(tǒng)以機(jī)械零部件為主，新能源車電子零部件較多對(duì)整車熱管理創(chuàng)造了新的需求，比如增加了換熱器、多向水閥、電子膨脹閥、PTC等部件為核心零部件。這讓原本占據(jù)全球50%以上份額的海外熱管理四巨頭瞬間掉隊(duì)，原先的技術(shù)不再有優(yōu)勢(shì)，行業(yè)格局松動(dòng)，給了三花智控后來(lái)者居上的機(jī)會(huì)。

再來(lái)看三花智控的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，公司的電子膨脹閥產(chǎn)品相比可比公司性能優(yōu)越。公司研發(fā)的電子膨脹閥產(chǎn)品具有占用空間小、重量輕、噪音小、運(yùn)行速度快、適用雙向流熱泵系統(tǒng)的特點(diǎn)。據(jù)QY Research統(tǒng)計(jì)，2020年公司的新能源汽車用電子膨脹閥銷量市場(chǎng)份額為64.36%，排名全球第一。

同時(shí)公司覆蓋多家優(yōu)質(zhì)客戶，汽車整車制造商方面，包括特斯拉、大眾、奔馳、吉利、比亞迪、上汽等廠商；汽車熱管理系統(tǒng)制造商方面，公司與世界頭部法雷奧、馬勒等穩(wěn)定合作。汽車熱管理行業(yè)通常伴隨著滯后性，時(shí)間成本高，三花智控鎖定未來(lái)重點(diǎn)客戶的訂單保證公司未來(lái)營(yíng)收。

從價(jià)上看，更為復(fù)雜且緊密的新能源車熱管理系統(tǒng)，推升單車價(jià)值量。據(jù)公司公告，熱管理單車核心產(chǎn)品價(jià)值量從2230元提升至6410元，即新能源汽車熱管理價(jià)值量是傳統(tǒng)汽車的近3倍。

并且，新能源汽車熱管理的集成化趨勢(shì)也在提升產(chǎn)品的附加值。集成意味著高技術(shù)要求和標(biāo)準(zhǔn)化，這都有利于推升產(chǎn)品的毛利率。

目前公司擁有豐富的產(chǎn)品陣列，涵蓋電子膨脹閥、四通閥、電磁閥、單向閥、氣液分離器等熱泵集成系統(tǒng)的關(guān)鍵部件，有助于公司向系統(tǒng)集成升級(jí)方向延伸發(fā)展。

布局儲(chǔ)能+機(jī)器人

眼下，三花智控正在推動(dòng)發(fā)行全球存托憑證GDR，募集資金總額不超過(guò)50億元。除鞏固拓展原有業(yè)務(wù)布局外，公司提到計(jì)劃用部分資金進(jìn)行機(jī)器人機(jī)電執(zhí)行器業(yè)務(wù)的生產(chǎn)制造。在產(chǎn)能建設(shè)上，公司在墨西哥生產(chǎn)基地布局儲(chǔ)能熱管理和機(jī)器人機(jī)電執(zhí)行器業(yè)務(wù)。

儲(chǔ)能熱管理方面，隨著清潔能源的平價(jià)入網(wǎng)，不斷刺激對(duì)儲(chǔ)能的需求，進(jìn)而增加對(duì)儲(chǔ)能熱管理的需求。2022年國(guó)內(nèi)新增投運(yùn)電力儲(chǔ)能項(xiàng)目裝機(jī)規(guī)模為16.5GW，新型儲(chǔ)能新增規(guī)模達(dá)7.3GW，同比增長(zhǎng)200%。

2022年3月，公司成立了三花新能源熱管理科技（杭州）有限公司，正式邁入儲(chǔ)能熱管理領(lǐng)域。液冷熱管理模式是儲(chǔ)能熱管理的主流，其核心技術(shù)是熱泵相關(guān)技術(shù)，這與三花智控在制冷、新能源車相關(guān)產(chǎn)品的底層原理相通，使得公司迅速完成技術(shù)切入，未來(lái)或能復(fù)制新能源車熱管理成為公司新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。

人形機(jī)器人方面，公司布局的是機(jī)器人機(jī)電執(zhí)行器業(yè)務(wù)。公司于2023年初與全球諧波減速機(jī)領(lǐng)先企業(yè)綠的諧波合資設(shè)立企業(yè)，共同研發(fā)生產(chǎn)機(jī)器人機(jī)電執(zhí)行器中的關(guān)鍵產(chǎn)品諧波減速器。

三花智控在儲(chǔ)能、機(jī)器人等行業(yè)的布局能否迎來(lái)開花，值得追蹤。（思維財(cái)經(jīng)出品）■

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