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（一）光線傳媒：國內(nèi)領(lǐng)先的民營影視集團

光線傳媒是國內(nèi)領(lǐng)先的民營影視集團。公司以內(nèi)容為核心、以影視為驅(qū)動，在橫向的內(nèi) 容覆蓋及縱向的產(chǎn)業(yè)鏈延伸兩個維度同時布局。橫向積極實現(xiàn)板塊延伸，涉足品類包括 電影（核心品類）、電視劇、動漫、音樂、游戲等。此外，公司也向產(chǎn)業(yè)鏈的上下游延伸， 通過收購互聯(lián)網(wǎng)票務(wù)平臺貓眼實現(xiàn)渠道拓展和內(nèi)容協(xié)同等。公司當前主營業(yè)務(wù)板塊包括： 1）影視業(yè)務(wù)板塊：主要包括電影、電視?。ňW(wǎng)劇）等；2）動漫業(yè)務(wù)板塊。主要包括動畫 影視及動漫題材的真人影視等；3）內(nèi)容關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)板塊，主要包括藝人經(jīng)紀、音樂、文學、 實景娛樂等；4）產(chǎn)業(yè)投資板塊，主要指公司對其他公司及實體的股權(quán)投資，均以內(nèi)容投 資和戰(zhàn)略投資為核心，其中影視及動漫業(yè)務(wù)為公司核心利潤貢獻板塊。

我們復盤公司發(fā)展歷程，認為基本可以分為如下幾個階段：

(相關(guān)資料圖)

（1）1998 年 10 月-2004 年 3 月：成立初期

專注于電視娛樂節(jié)目制作發(fā)行。光線傳媒的前身“光線電視策劃研究中心”于 1998 年 10 月成立，在成立初期共制作了十幾檔綜藝節(jié)目，其中不乏有當時的王牌節(jié)目。如在 1999 年 7 月橫空出世的《中國娛樂報道》，僅 3 個月其平均收視率就超過了 8%，覆蓋 60 多家 省市級電視臺，并且在 2000 年初覆蓋的電視臺數(shù)量超過了 150 家，收視觀眾達到 3.15 億，被稱為“娛樂界的新聞聯(lián)播”，位列 2000 年中國電視節(jié)目榜最佳娛樂節(jié)目第一名。 此外，在 2000 年 5 月制作出《娛樂人物周刊》，在 2001 年 4 月推出被譽為“中國的格萊 美”的音樂類電視節(jié)目《音樂風云榜》。得益于光線創(chuàng)始人王長田的敏銳眼光以及精密布 局，光線逐漸成為中國最大的電視節(jié)目制作方和發(fā)行商。

（2）2004 年 4 月-2015 年 9 月：轉(zhuǎn)型騰飛期

進軍影視業(yè)，成為電影行業(yè)最強“黑馬”。2005 年，國內(nèi)電影行業(yè)迎來大爆發(fā)，光線傳媒 抓住機遇，進軍電影行業(yè)。光線于 2006 年發(fā)行了第一部電影《傷城》，獲得了 1418.2 萬 美元票房收入，取得了突破性成功，此后公司全面轉(zhuǎn)型為"傳媒+娛樂"的商業(yè)運營模式。 2011 年 8 月 3 日，光線傳媒成功在中國 A 股市場創(chuàng)業(yè)板上市，并且在一年后迎來了大爆 發(fā)。2012 年公司主投、主發(fā)行的《人在囧途之泰囧》實現(xiàn)大爆，最終達到了 12.70 億元 的票房，也創(chuàng)下當時國產(chǎn)電影票房紀錄。2011 年開始光線傳媒持續(xù)擴張電影業(yè)務(wù)、積極 布局電視劇業(yè)務(wù)，影視劇業(yè)務(wù)收入由 2011 年的 2.79 億元迅速增長至 2015 年的 13.78 億 元。以驚人的速度躋身中國電影行業(yè)前茅，成為最強“黑馬”，為“傳媒+娛樂”的兩條腿戰(zhàn)略再添重要砝碼。

（3）2015 年 10 月至今：縱向加深期

布局動漫，收購貓眼，開拓上下游，縱向加深。2015 年，光線宣布成立彩條屋，在國產(chǎn) 動漫電影工業(yè)化發(fā)展初期大力布局動畫電影業(yè)務(wù)，此后光線采取了一系列資本動作，大 規(guī)模投資有潛力的動畫公司，2015 年 7 月投資十月文化、2016 年 8 月投資青空繪彩、 2017 年 4 月投資好傳動畫等。這些公司涵蓋了三維動畫、二維動畫、漫畫、游戲、版權(quán) 等領(lǐng)域，實現(xiàn)了從動漫 IP 開發(fā)、作品制作到衍生品銷售的完整產(chǎn)業(yè)鏈布局。光線傳媒在 動畫電影業(yè)務(wù)方面的布局也獲得了豐厚的回報，如今，光線傳媒已成為國內(nèi)動畫影視行 業(yè)的龍頭，代表作包括《大魚海棠》、《哪吒之魔童降世》、《姜子牙》和《深海》等?！赌?吒之魔童降世》更是國產(chǎn)動畫電影實現(xiàn)飛躍的里程碑，創(chuàng)下了 50.35 億的動畫電影票房紀 錄。此外，光線傳媒積極布局產(chǎn)業(yè)鏈上下游，持續(xù)擴展內(nèi)容投資。2016 年光線傳媒和光 線控股購入天津貓眼文化 57.4%股權(quán)（此部分股權(quán)現(xiàn)變?yōu)閷ω堁蹔蕵返某止桑?，打通產(chǎn)業(yè) 鏈下游，同時積極開展藝人經(jīng)紀、導演編劇培養(yǎng)、實景娛樂等產(chǎn)業(yè)鏈上游業(yè)務(wù)。

（二）股權(quán)結(jié)構(gòu)與管理層：股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中，管理層經(jīng)驗豐富

公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中。截至最新的公開信息披露（23H1），王長田先生通過光線控股間 接持有公司 35.53% 的股份，此外其妻子杜英蓮、妹妹王牮和弟弟王洪田也合計持有部 分股權(quán)，使得王氏家族為公司第一大股東。除此之外，其余股權(quán)相對分散，在這種相對 穩(wěn)定的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，高層能夠?qū)崿F(xiàn)自主獨立做出決策且高效執(zhí)行。

高管團隊穩(wěn)定，人員經(jīng)驗豐富。公司管理層皆具備豐富的業(yè)內(nèi)工作經(jīng)驗，且共事多年， 對集團文化認同感較強。公司創(chuàng)始人王長田先生于 1998 年畢業(yè)于復旦大學新聞系，后赴 全國人大常委辦公廳新聞局任職。1995 年，加入北京電視臺，并與李德來先生（現(xiàn)光線 傳媒副總經(jīng)理）合作推出《北京特快》新聞節(jié)目。僅一周時間，該節(jié)目便躋身地方臺前三 收視率之列。其具備豐富的娛樂媒體行業(yè)工作經(jīng)驗，以及敏銳的行業(yè)洞察能力，是公司 核心的靈魂人物。

（三）財務(wù)分析

公司營收穩(wěn)健增長，20 年起受疫情影響短暫下滑。公司在 19 年迎來了深耕動畫電影的 碩果，全年營收同比增長 89.70%。公司 20 年起受疫情影響較大，業(yè)績有所下滑，但亦顯 示頭部公司較強的韌性，營收仍維持在 10 億元左右。

從營收結(jié)構(gòu)看，公司主要包括電影及衍生業(yè)務(wù)、電視劇業(yè)務(wù)、經(jīng)紀業(yè)務(wù)及其他三大業(yè)務(wù)。 1）電影及衍生業(yè)務(wù)是核心主業(yè)，貢獻絕大部分收入（22 年其營收占比為 78.57%）；2） 經(jīng)紀業(yè)務(wù)及其他增長較快，已成為第二大收入來源，其營收占比 22 年達 21.39%（21 年 同期僅為 12.55%）；3）電視劇業(yè)務(wù)占比相對較?。?2 年僅為 0.05%）。

公司毛利率相對較高，但受疫情影響短期承壓。18-19 年公司綜合毛利率分別為 33.26%/44.76%，整體維持高位，主要系公司拳頭產(chǎn)品以動畫電影為主，與真人電影相比 成本更為可控。此后，20/21/22 年毛利率分別為 53.03%/34.37%/19.10%，20 年公司毛利 率有所上升，系疫情剛開始產(chǎn)生影響，人工成本減少，21 年公司毛利率已恢復正常水平， 但由于 22 年疫情反復+影片上線較少，公司毛利率較大幅下降。23H1 受益疫后放開+影 片正常上線，毛利率有所回升。

費率有所波動。公司管理費率有所波動，主要系公司營收端受疫情影響有所波動，而人 員費用相對固定；此外銷售費率和研發(fā)費率相對穩(wěn)定。 利潤端受疫情影響波動較大。公司 2018 年、2019 年分別實現(xiàn)歸母凈利潤 13.73 億元、 9.48 億元，表現(xiàn)出色；但 20 年開始受疫情影響，且公司亦有較多資產(chǎn)減值行為，公司歸 母凈利潤有所下降。2023H1 公司實現(xiàn)歸母凈利潤 2.03 億元（yoy+1.12%）,除主業(yè)貢獻外， 亦有部分投資收益增量（23H1 實現(xiàn)投資收益 0.48 億元，主要系貓眼娛樂貢獻）。

（一）電影大盤：供需雙端改善，復蘇速度超預期，優(yōu)質(zhì)影片競爭力提升

大盤復蘇持續(xù)進行，大檔期表現(xiàn)突出。1）大盤看，今年電影行業(yè)順周期趨勢明顯，雖上 半年逐月表現(xiàn)有所反復，但下半年已入佳境，其中 6 月票房 41 億元，接近影史同期最高 水平；7 月票房 87 億元，創(chuàng)影史同期新高。截至 8 月 26 日，2023 年電影大盤實現(xiàn)票房 421.2 億元，觀影總?cè)舜?9.87 億人；2019 年同期電影票房為 442.69 億，觀影總?cè)舜螢?11.73 億人。復蘇節(jié)奏看，票房大盤已恢復約 95%，觀影人次已恢復約 84%。2）結(jié)構(gòu)化 視角看，大檔期超預期復蘇，周末檔仍需等待。復盤歷史表現(xiàn)，今年重點檔期票房都取 得了不錯的表現(xiàn)，春節(jié)檔/五一檔/端午檔分別為歷年同檔期第 2/3/2 名（2011 年至今）， 當前仍在進行中的暑期檔態(tài)勢良好，截止 8 月 26 日，暑期檔已實現(xiàn)票房 199.78 億，達到 19 年同期 117%（171.26 億）。

如何看待今年的復蘇？1）供給端看，今年或為供給大年。國產(chǎn)片制作影響已基本于 21 年消化，此前積壓的影片預計將于今年充分消化，帶來國產(chǎn)影片供給迅速提升；此外，進口片引進審核放松，數(shù)量明顯增多，也將帶動大盤供給數(shù)量增長。截至 2023 年 8 月 26 日國內(nèi)新上映電影數(shù)量達 327 部，恢復至 19 年同期水平（313 部）。今年供給起量背景 下，爆款單片產(chǎn)出概率會相對提升，帶動電影大盤增長。例如端午檔黑馬《消失的她》， 暑期檔《封神第一部：朝歌風云》《孤注一擲》等。2）需求端看，觀影需求逐漸恢復，已 入佳境。大檔期票房及觀影人次表現(xiàn)即驗證了復蘇的需求。截止 8 月 26 日，國內(nèi)觀影人 次已恢復至 2019 年同期的 84%。

優(yōu)質(zhì)內(nèi)容競爭力加強，長期看，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容觀影需求仍然存在，頭部影片占比持續(xù)提升。 優(yōu)質(zhì)影片與影院適配度高，觀影需求仍然存在。以中國電影票房總榜排名為例，排名前 10 的影片中有 6 部為 21 年之后上映，占據(jù)大部分，且《長津湖》（2021.9.30）、《你好， 李煥英》（2021.2.12）分別排名第 1/3 名，顯示疫情后仍存在強勁的優(yōu)質(zhì)影片需求。頭部 優(yōu)質(zhì)內(nèi)容票房占比整體呈現(xiàn)提升趨勢，2018-2022 年排名前五的電影票房占大盤比例分別 為 25%/31%/47%/40%/44%，排名第一的電影票房占比分別為 6%/8%/15%/12%/14%。

（二）動畫電影：賽道格局齊占優(yōu)

動畫電影賽道優(yōu)異。1）成本更加可控：與真人電影相比，無需支付高昂的明星片酬（國 家多次頒布限薪令，提出全部演員總片酬不得超過制作總成本 40%，片酬成本占比可見 一斑），動畫電影的制作成本相對較低且更易控制，大部分虛擬場景和角色可以直接通過 計算機生成，減少了大規(guī)模的實景拍攝和道具制作成本，且可在 IP 續(xù)作時得以復用，降 低后續(xù)制作成本。2）生命周期更長，系列化更易實現(xiàn)：動畫電影通常會花費大量的時間 和精力來構(gòu)建一個豐富多彩的世界觀和獨特的角色設(shè)定。在講述一個完整的故事后，往 往還有很多未被觸及的故事潛力。拍攝續(xù)集可以繼續(xù)延續(xù)主角的冒險旅程，深入探索角 色的成長和發(fā)展。觀眾對于影片的劇情和角色情感投入也會促使他們期待續(xù)集的到來。 3）商業(yè)效應(yīng)顯著：動畫電影為創(chuàng)作衍生產(chǎn)品（如玩具、游戲、圖書、服裝等）提供了豐 富的素材和故事背景，衍生產(chǎn)品的銷售也能為動畫電影帶來額外的收入來源。此外，成 功的動畫電影常常能夠成為有價值的 IP，從而吸引其他產(chǎn)業(yè)和品牌進行授權(quán)合作及商業(yè) 化，包括電視劇、游戲、主題公園、漫畫書等。

自 2015 年國產(chǎn)動畫電影進入新國漫崛起初期以來，國產(chǎn)動畫電影市場占有率基本維持 在 10%-15%，與北美等成熟動畫電影市場的 15%-20%市場占有率相比仍有差距，后續(xù) 仍有較大空間?！赌倪浮?、《大魚海棠》、《姜子牙》等動畫電影目前僅上映第一部，續(xù)集將 從明年開始陸續(xù)上映，新國漫仍處于崛起初期。

國產(chǎn)動畫電影票房保持高集中度。國內(nèi)過億票房動畫電影貢獻 75%-85%票房，而數(shù)量只 占 15%-20%，利好國內(nèi)頭部動畫電影院制作廠商（光線傳媒/追光動畫/華強方特等）。

（一）動畫電影：對外廣撒網(wǎng)+修內(nèi)功鑄就動畫電影龍頭

1、作品質(zhì)量極高，過往作品經(jīng)過市場反復驗證，穩(wěn)居細分賽道龍頭

公司專攻動畫電影領(lǐng)域，作品反復被驗證。公司動畫電影代表作有《哪吒之魔童降世》 （票房 50.35 億）、《姜子牙》（票房 16.02 億）、《深海》（票房 9.19 億）、《大魚海棠》（5.73 億）等。中國影史動畫片票房排名第一、第三、第十一的作品皆由光線制作，穩(wěn)坐國產(chǎn)動 畫電影領(lǐng)域頭把交椅。其中《哪吒之魔童降世》更是成為國產(chǎn)動畫電影發(fā)展的里程碑之 作，創(chuàng)下多項票房紀錄，亞洲動畫電影票房第一，成為新國漫崛起初期的巔峰之作。在 中國主要的動畫電影制片公司中，光線傳媒在動畫電影的數(shù)量、總票房和作品影響力等 方面都處于顯著的領(lǐng)先地位。

2、領(lǐng)先地位源于何處？布局早+布局廣+制作團隊質(zhì)量高

對外——通過一系列資本運作網(wǎng)羅優(yōu)質(zhì)團隊，實現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋。國內(nèi)動畫電影行業(yè)發(fā) 展較晚，優(yōu)質(zhì)人才仍較為稀缺，公司較早即布局動畫電影領(lǐng)域，2015 年成立彩條屋，定 位于全產(chǎn)業(yè)鏈的動漫公司，積極綁定優(yōu)質(zhì)團隊，對外投資超 20 家動畫公司（且多為業(yè)內(nèi) 頭部的團隊），包括田曉鵬的十月文化（《大圣歸來》、《深海》等），餃子的可可豆動畫（《哪 吒之魔童降世》），李煒的中傳和道（《姜子牙》）、彼岸天（《大魚海棠》）、全擎娛樂、玄機 科技（《秦時明月》）、顏開文化、易動傳媒、青空繪彩等，團隊風格多元，涵蓋二維三維 動畫電影的投資開發(fā)及制作、宣發(fā)、IP 衍生品制作等全產(chǎn)業(yè)鏈。

對內(nèi)——成立光線廠牌，孵化中國神話 IP 宇宙，明年起將陸續(xù)有作品上映。2022 年公 司成立新廠牌光線動畫，并宣布孵化中國神話宇宙體系，目前該神話宇宙的世界觀和重 點人物、事件的框架已初步構(gòu)建完成，部分具體項目已經(jīng)在創(chuàng)作之中，目前光線動畫的 第一部作品《小倩》在制作中，預計將于明年上映，預計從后年起每年都會有神話宇宙 系列的作品上映。 我們認為光線廠牌的成立將進一步擴大公司產(chǎn)能，長期看打開想象空間。一方面，光線 動畫的成立有利于擴大公司產(chǎn)能，提升產(chǎn)品和 IP 的把控力，且有助于建立公司體系內(nèi)的 動畫電影工業(yè)化制作能力。此外，公司還在內(nèi)部組建了動畫制作團隊，長期看有望保障 公司項目產(chǎn)出的穩(wěn)定性和可持續(xù)性。另一方面，隨著光線動畫的成立，光線將能夠更加 有針對性地開發(fā)和制作一系列具有中國文化特色的神話宇宙動畫電影，IP 宇宙的成立與 拓展有望提升公司知名度，并打開長期變現(xiàn)空間（參考迪士尼 IP 宇宙、漫威宇宙）。 此外，公司推出了重品質(zhì)的漫畫 APP《一本漫畫》，切入上游 IP 孵化領(lǐng)域，其有望成為 公司 IP 的“蓄水池”，為公司的動畫電影業(yè)務(wù)提供穩(wěn)定的內(nèi)容來源。目前孵化的作品有 《京天吃什么》、《妙先生之彼岸花》等。

3、內(nèi)容儲備豐富，優(yōu)質(zhì) IP 有望發(fā)揮更大價值

展望后續(xù)，公司動畫電影項目儲備豐富。一方面涵蓋了部分熱門 IP 的續(xù)集，如《哪吒之 魔童鬧?！罚ā赌倪钢凳馈防m(xù)作，（前作票房超 50 億）、《姜子牙 2》（前作票房 16 億）、《大魚海棠 2》（前作票房 5.73 億）、《西游記之大圣鬧天宮》（田曉鵬導演的《大圣 歸來》續(xù)作，前作票房 9.54 億）等；此外，仍有較多多元化題材（包括中國神話宇宙系 列）的動畫電影持續(xù)推進中，包括《朔風》、《八仙過大?！?、《大理寺日志》、《相思》、《小 倩》、《鳳凰》、《紅孩兒》、《二郎神》、《去你的島》等，目前已具備每年 2-3 部電影的生產(chǎn) 能力，且產(chǎn)能在持續(xù)提高，后續(xù)有望每年有穩(wěn)定數(shù)量的動畫電影定檔上線。

（二）真人電影：貫徹以小博大戰(zhàn)略，特定領(lǐng)域優(yōu)勢明顯

真人電影領(lǐng)域，光線貫徹“以小博大”戰(zhàn)略。一方面，公司深耕青春等細分題材。相較 于商業(yè)化大片，一般青春題材影片成本低、風險小，且契合大眾審美，成功率相對較高。 另一方面，公司擅長啟用新人導演與新人演員，主動實現(xiàn)成本控制。復盤公司投資的真 人電影，不乏較多非著名或演員轉(zhuǎn)行的新導演，這些導演相對成本較低，且本身具備流 量和演技優(yōu)勢，對整體內(nèi)容制作以及后期宣發(fā)都有潛在的增量價值，更易提高成功率。 此外，公司也積極布局人才培養(yǎng)和人才合作計劃，簽約了大量編劇和導演為后續(xù)創(chuàng)作提 供保障。該策略下，公司以青春、喜劇題材為切入點，在確保高品質(zhì)制作的前提下，以小 成本取得高票房成績，公司在這些電影類型中的票房較為穩(wěn)定，該策略使得公司整體盈 利能力較為穩(wěn)定。 2013 至今，光線每年至少推出一部主投的青春愛情類電影，2013 年至今這類電影的平均 票房超過 3 億元，其中不乏低成本高回報率的爆款。例如公司在 2021 年以小成本制作推 出的愛情片《你的婚禮》，實現(xiàn)上映六天破六億的佳績，最終實現(xiàn)票房 7.89 億元，在 2021 五一檔中票房占比超過 40%。

（三）上下游協(xié)同：多元布局藝人經(jīng)紀業(yè)務(wù)，產(chǎn)業(yè)投資實現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈布局

1、藝人經(jīng)紀業(yè)務(wù)：發(fā)展較快，與影視業(yè)務(wù)協(xié)同明

顯 公司積極布局藝人經(jīng)紀業(yè)務(wù)，與影視業(yè)務(wù)協(xié)同明顯。根據(jù)公司官方介紹，目前光線簽約 藝人包括丁禹兮、章若楠、任敏、辛云來等。公司的多位旗下藝人積極參與公司主控主 投的電影制作。例如，今年內(nèi)上映的青春愛情電影《這么多年》以及去年上映的《我們的 樣子像極了愛情》等，均由公司的藝人擔任主演。隨著公司旗下藝人參演影片的數(shù)量逐 漸增加，藝人知名度以及粉絲規(guī)模亦隨之逐步擴大，有助于帶動公司制作的新影片的票 房表現(xiàn)，形成上下游協(xié)同發(fā)展、相互促進的良性循環(huán)。

綜上，公司在青春片領(lǐng)域的內(nèi)容制作成本相對較低，制作周期較短，且總體實現(xiàn)票房較 高。這種成功得益于公司自有藝人+新晉導演，二者合力降低了制作成本，真正意義上實 現(xiàn)了公司真人電影領(lǐng)域“以小博大”戰(zhàn)略，實現(xiàn)了上下游協(xié)同。當前，公司的藝人在票 房上已有一定號召力，這為公司的青春愛情電影創(chuàng)造了獨特的優(yōu)勢。

2、產(chǎn)業(yè)投資：收購貓眼，實現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同

光線傳媒以收購貓眼娛樂為戰(zhàn)略舉措，進入了票務(wù)領(lǐng)域，打通產(chǎn)業(yè)鏈下游，以完善其產(chǎn) 業(yè)鏈布局。截至 2022 年底，光線傳媒總裁王長田通過全資公司 Vibrant Wide Limited 和 香港影業(yè)國際分別持有貓眼娛樂 24.30%和 16.91%的股份，共持有 41.21%股份，從而使 光線傳媒及其關(guān)聯(lián)方成為貓眼娛樂的最大股東。而騰訊和美團分別是貓眼娛樂的第二大、 第五大股東。這一戰(zhàn)略合作不僅使公司在電影行業(yè)有了更為扎實的基礎(chǔ)，擴展了產(chǎn)業(yè)鏈 下游，有助于提升公司影片發(fā)行優(yōu)勢。同時，貓眼娛樂在影視行業(yè)中同樣占據(jù)一定市場 份額，能為光線傳媒貢獻一定利潤。

（一）中期維度：多部重磅產(chǎn)品或?qū)⑸嫌?，有望貢獻較大彈性

立足 23 年：1）受益疫后行業(yè)放開，公司上線多部主投影片（春節(jié)檔《深?！?，五一檔《這 么多年》，暑期檔《茶啊二中》、《我經(jīng)過風暴》（即將上映）），業(yè)績同比 22 年修復明顯； 2）此外公司主投真人電影《堅如磐石》（掃黑題材）定檔國慶，由張藝謀導演，雷佳音/ 張國立/于和偉/周冬雨主演，此前市場關(guān)注度較高（貓眼想看人數(shù)為 5.7 萬），或可貢獻一 定驚喜。 展望 24 年，有望上線多部重點電影。動畫電影《哪吒之魔童鬧?！罚溩有伦鳎白髌?房超 50 億）、《小倩》（光線動畫首部影片）,較大體量的真人電影《第二十條》（張藝謀導 演，雷佳音、馬麗、趙麗穎主演，新現(xiàn)實主義題材）均有望于 24 年上線，有望貢獻較大 彈性。

（二）長期維度：下限高，彈性足，衍生業(yè)務(wù)值得期待。

小成本真人電影保下限，動畫電影貢獻彈性，衍生業(yè)務(wù)長期可期待。一方面，公司堅持 “以小博大”戰(zhàn)略，專注于小成本真人電影的制作，以穩(wěn)健的姿態(tài)守住盈利下限，公司 相較于同業(yè)更穩(wěn)健的盈利能力已被驗證，預計后續(xù)有望保持。另一方面，公司動畫電影 以高質(zhì)量著稱，有望為光線貢獻較大彈性。此外，參考迪士尼，基于公司動畫電影業(yè)務(wù) 以及中國神話宇宙的逐步建立，長期看衍生品業(yè)務(wù)有望貢獻更大長期想象空間。此外， 隨著 AI 技術(shù)的發(fā)展成熟，有望大幅降低動畫電影制作成本，提高制作效率，優(yōu)質(zhì) IP 與 AI 技術(shù)的結(jié)合有望發(fā)揮更大價值。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）

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