最新一輪降息背后有深意

　　沈建光

　　中國人民銀行[微博]決定自2015年5月11日起下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款和存款基準(zhǔn)利率，與此同時，將金融機(jī)構(gòu)存款利率浮動上限由存款基準(zhǔn)利率1.3倍調(diào)整為1.5倍。降息與存款利率上浮相結(jié)合，體現(xiàn)了決策層降低實(shí)體融資成本與加速利率市場化改革的雙項(xiàng)意圖。

　　在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下滑、貸款需求疲軟的背景下，常規(guī)性工具降息的使用確有必要，符合我年初關(guān)于今年降息、降準(zhǔn)將常態(tài)化的預(yù)期。在我看來，央行[微博]去年與今年在貨幣政策工具的使用上實(shí)現(xiàn)了大轉(zhuǎn)彎?；叵?014年，盡管經(jīng)濟(jì)同樣呈現(xiàn)下滑走勢，但中國央行一度擱置常規(guī)貨幣政策工具如降息、降準(zhǔn)的使用，主要采取定向手段，直至去年11月底開啟降息，此后常規(guī)政策工具的使用更加頻繁，三次降息、兩次降準(zhǔn)，頻率之高，力度之大已非比尋常，可謂貨幣政策大轉(zhuǎn)彎。對比2008年金融危機(jī)之時，當(dāng)前中國央行連續(xù)降息、降準(zhǔn)的情形與當(dāng)時已不乏相似之處。

　　中國央行之所以加大貨幣政策力度，毫無疑問，與當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下滑態(tài)勢密切相關(guān)。實(shí)際上，新常態(tài)第一年下的中國宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，一季度中國實(shí)際GDP下降至7%，創(chuàng)6年以來的新低，名義GDP增速甚至低于實(shí)際增速-1.2%，也跌破同期貸款成本(6.56%)，顯示企業(yè)面臨的成本壓力空前加大。

　　更進(jìn)一步，月度數(shù)據(jù)基本呈現(xiàn)逐月走低態(tài)勢，并未進(jìn)入“常態(tài)”。4月工業(yè)增加值同比增速為5.9%，雖然比3月略有回升，但仍處于低位。發(fā)電量同比增速僅為1%；1-4月固定資產(chǎn)投資同比增長放緩至12%，制造業(yè)投資與房地產(chǎn)投資雙雙失速，唯有基建投資保持20%以上；消費(fèi)同樣令人擔(dān)憂，4月份社會消費(fèi)品零售總額增長10%，住房市場的回暖并未帶動居住類消費(fèi)提升。與此同時，4月人民幣貸款僅增加7079億元，低于萬億預(yù)期，顯示經(jīng)濟(jì)下行之下，貸款需求仍然疲軟。數(shù)據(jù)顯示，4月中國進(jìn)出口增幅分為別-16.2%、-6.4%，持續(xù)的負(fù)增長反映了當(dāng)前國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)面臨的窘境。

　　從這一意義而言，貨幣政策與財政政策更加積極、確有必要。這也不難理解，為何盡管當(dāng)前存款基準(zhǔn)利率上限已升值1.5，但中國央行仍舊通過窗口指導(dǎo)，要求商業(yè)銀行將最高存款利率維持在2月份設(shè)定的水平，不要上調(diào)到1.5倍。我認(rèn)為，這恰恰顯示了決策層希望在經(jīng)濟(jì)疲軟之時，引導(dǎo)實(shí)體經(jīng)濟(jì)利率下行的態(tài)度。與此同時，新增5000億元信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)規(guī)模，也將盤活更多存量資金，增加實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金的可得性與降低融資成本。

　　與此同時，此次中國央行將存款利率浮動區(qū)間上限由基準(zhǔn)利率的1.3倍擴(kuò)大至1.5倍，也是我國存款利率市場化改革的又一重要舉措?？紤]到存款利率浮動區(qū)間擴(kuò)大后，金融機(jī)構(gòu)的自主定價空間進(jìn)一步拓寬，有利于促進(jìn)其完善定價機(jī)制建設(shè)、增強(qiáng)自主定價能力、加快經(jīng)營模式轉(zhuǎn)型并提高金融服務(wù)水平，同時也有利于健全市場利率形成機(jī)制，更好地發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用。

　　而從更深遠(yuǎn)的意義而言，利率市場化的加快對于助力金融危機(jī)以來，中國決策層力推的人民幣國際化同樣意義非凡。實(shí)際上，金融危機(jī)以來，中國央行加速推進(jìn)人民幣國際化可謂有目共睹。截至目前，中國央行已與28個境外央行與貨幣當(dāng)局簽訂了雙邊本幣互換金額，與12個境外央行或貨幣當(dāng)局簽訂了清算安排，更有30個境外央行與貨幣當(dāng)局把人民幣納入了外匯儲備。

　　今年恰逢IMF[微博]五年一次的對特別提款權(quán)(SDR)貨幣籃子的重新評估，在今年4月IMF和世界銀行[微博]春季會議期間，央行行長周小川已表示中國會加快自身改革推動人民幣加入SDR這一進(jìn)程。從這一意義而言，支持人民幣國際化的四大支柱，即利率市場化、匯率市場化、人民幣資本項(xiàng)目可兌換以及離岸金融市場建設(shè)都需要在未來一段時間協(xié)調(diào)推進(jìn)。

　　完善利率傳導(dǎo)機(jī)制仍然任重道遠(yuǎn)，未來重點(diǎn)在于發(fā)展各類金融市場，打造基準(zhǔn)利率體系，通過確定短期利率進(jìn)而引導(dǎo)中期利率，形成反映流動性偏好與風(fēng)險溢價的收益率曲線仍是努力方向。同時，打破剛性兌付，加快財稅改革減少預(yù)算軟約束對資金供求的扭曲都是相關(guān)配套措施，需要有所動作。

　　匯率市場化方面，盡管今年以來，中國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)疲軟態(tài)勢，美元升值走勢也非常強(qiáng)勁，導(dǎo)致人民幣有貶值壓力。但我一直反對一次性貶值以應(yīng)對危機(jī)，并提出在全球需求疲軟之下，貶值對出口企業(yè)幫助有限，而大幅貶值反而削弱市場信心，進(jìn)而會引發(fā)更大量的資金外逃壓力，加劇危機(jī)局面。同時，資金大量流出與推動人民幣國際化與申請人民幣進(jìn)入SDR籃子的目標(biāo)背道而馳。近日，中國央行上調(diào)人民幣兌美元中間價，引導(dǎo)人民幣升值，也驗(yàn)證了筆者上述判斷。

　　離岸市場建設(shè)方面，一方面，香港作為最主要的人民幣離岸市場已經(jīng)發(fā)展迅速，包括當(dāng)前香港資金池存款總量已超過1.1萬億元人民幣，進(jìn)入香港銀行初步貿(mào)易結(jié)算交易的總金額超過5.07萬億元人民幣，香港居民兌換人民幣每日兌換上限的限制取消等等。另一方面，新加坡、倫敦、我國臺灣等離岸人民幣市場自2012年以來也獲得了飛速的發(fā)展，同時，德國、盧森堡、美國、加拿大也在努力爭取成為人民幣離岸中心，一個全球性的人民幣離岸中心網(wǎng)絡(luò)雛形已經(jīng)形成。

　　資本項(xiàng)目開放方面，在今年3月的中國發(fā)展高層論壇上，周小川承諾2015年將使境內(nèi)外個人投資便利化，更加開放資本市場與修改《外匯管理?xiàng)l例》三大著力點(diǎn)入手，推動今年人民幣實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目基本可兌換。與此同時，從近期亞投行、“一帶一路”戰(zhàn)略受到熱烈響應(yīng)來看，當(dāng)前人民幣成為儲備貨幣已遠(yuǎn)非中國政府的一廂情愿，而有了廣泛的海外訴求。海外力量的增大也成為一股重要力量，不僅增加了此次人民幣申請進(jìn)入SDR貨幣籃子的可能性，更將水到渠成地推動人民幣成為儲備貨幣。(作者系瑞穗證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)