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中國銀河證券股份有限公司甄唯萱近期對中國黃金進行研究并發(fā)布了研究報告《23H1業(yè)績穩(wěn)健，量價齊升推動主營黃金業(yè)務(wù)規(guī)模增長符合預(yù)期》，本報告對中國黃金給出買入評級，當(dāng)前股價為11.69元。

中國黃金(600916)
核心觀點：
事件
2023年上半年公司實現(xiàn)營業(yè)收入295.67億元，同比上升16.73%。歸屬于上市公司股東的凈利潤5.37億元，同比上升22.31%。歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤5.03億元，同比上升18.41%。經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額為-18.43億元，較上年減少145.41%。
量價齊升推動公司主營黃金產(chǎn)品業(yè)務(wù)規(guī)模穩(wěn)健發(fā)展，K金珠寶以及與加盟商相關(guān)的兩項費用收入表現(xiàn)短期相對承壓
分產(chǎn)品來看，黃金珠寶銷售主要包括黃金產(chǎn)品銷售與K金珠寶類產(chǎn)品銷售。其中，黃金產(chǎn)品銷售2023年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入290.47億元，同比上升16.77%，營收占比98.24%，是公司穩(wěn)定的營收來源與規(guī)模增長支撐。對應(yīng)營收大幅增加的主要原因為本報告期黃金價格上漲及黃金產(chǎn)品銷量增加所致。2023年上半年，多重因素影響下，國際金價呈現(xiàn)沖高回落再次提升，于5月達到高值后在價格高位區(qū)間波動。在全球經(jīng)濟不確定性增加、全球央行增持黃金儲備，地緣政治風(fēng)險等復(fù)雜因素影響下，國際黃金價格持續(xù)走升。隨后因為政策預(yù)期調(diào)整、全球主要經(jīng)濟體CPI下行等因素影響，出現(xiàn)小幅回落，但仍在歷史高位震蕩。從需求端來看，根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，2023年上半年金銀珠寶社零數(shù)據(jù)達1689億，同比增長17.5%，創(chuàng)下上半年度中國金銀珠寶社零數(shù)據(jù)歷史新高，優(yōu)于整體社零8.2%增長率，是除餐飲類社會消費品外增長最好的消費品類（與餐飲類的低基數(shù)恢復(fù)性增長不同，黃金品類更多實現(xiàn)了連續(xù)增長）。根據(jù)中國黃金協(xié)會公布的數(shù)據(jù)，2023年上半年，隨著經(jīng)濟社會全面恢復(fù)常態(tài)化運行，國民經(jīng)濟回升向好，全國黃金消費總體呈現(xiàn)較快恢復(fù)態(tài)勢。全國黃金消費量554.88噸，與2022年同期相比增長16.37%。其中：黃金首飾368.26噸，同比增長14.82%；金條及金幣146.31噸，同比增長30.12%。K金珠寶類產(chǎn)品2023年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入2.17億元，同比下降4.98%，增長相對乏力，營收占比不足1%。另外，公司還有以品牌使用費與管理服務(wù)費為主的服務(wù)費收入。品牌使用費實現(xiàn)營業(yè)收入0.35億元，同比下滑11.69%，其主要與旗下加盟商進貨并掛簽簽使用“中國黃金”品牌數(shù)目相關(guān)。管理服務(wù)費實現(xiàn)營業(yè)收入0.19億元，同比下降33.80%，其主要是公司向加盟商提供有關(guān)產(chǎn)品、經(jīng)營等方面的培訓(xùn)及指導(dǎo)服務(wù)而收取的費用。
分季度來看，黃金珠寶行業(yè)主要受節(jié)假日和婚慶消費影響較大，節(jié)日消費會刺激黃金珠寶產(chǎn)品銷量。受元旦、春節(jié)等節(jié)慶影響，第一季度為傳統(tǒng)銷售旺季，第二季度銷售收入往往有所回落，黃金產(chǎn)品收入還會受到量價兩方面因素影響。2023Q1金價持續(xù)走強突破2022年同期水平，疊加疫情過峰帶來的客流量修復(fù)，以及春節(jié)等傳統(tǒng)消費旺季帶動消費復(fù)蘇，公司營收實現(xiàn)了較大的增長。Q2雖為傳統(tǒng)淡季，但其淡季增速表現(xiàn)與增量絕對值表現(xiàn)均優(yōu)于Q1，主要系上年疫情的沖擊影響主要集中在Q2與Q4（二者具有超過-17%的規(guī)模萎縮）,由此對應(yīng)本年度會有低基數(shù)基礎(chǔ)上的顯著修復(fù)改善，由此該趨勢表現(xiàn)符合預(yù)期。
2023H1公司銷售毛利率同比減少0.12pct，期間費用率減少0.29pct
2023上半年公司銷售毛利率為4.23%，較上年同期下降0.12百分點。與此同時，公司銷售凈利率為1.83%，較上期上升0.08個百分點。分業(yè)態(tài)來看，毛利率的微升主要來自于黃金珠寶銷售收入增幅略高于成本增幅，推測原因主要是在新工藝下小克重黃金產(chǎn)品占比的提升以及公司持續(xù)加大研發(fā)投入，在消費需求轉(zhuǎn)向悅己的背景下推出款式更加新穎的產(chǎn)品并獲得了較高的溢價。而服務(wù)費收入由于其業(yè)務(wù)性質(zhì)，不涉及營業(yè)成本環(huán)節(jié)，毛利率應(yīng)持續(xù)維持在100%。
2023年上半年公司期間費用率為1.06%，同比下降0.12個百分點，對應(yīng)費用規(guī)模縮減0.29億元。下降主要來自于銷售費用的收窄，主要原因為本報告期代理服務(wù)費較上年同期減少，代理服務(wù)費主要為銀行渠道代銷手續(xù)費、上海黃金交易所交易手續(xù)費、電商及商場聯(lián)營店面?zhèn)蚪鸷头?wù)費等，本期較上年同期減少2313萬元至5639萬元。同期管理費用增加較大，主要原因為總部辦公樓租賃費用增加（對應(yīng)折舊與攤銷費用同比增加785萬元至1959萬元）。另外還有財務(wù)費用有所下滑，系由公司平均銀行借金量及平均黃金租借費率下降導(dǎo)致利息支出減少及所致。研發(fā)費用少量上漲系本期研發(fā)人員職工薪酬較上年同期增加。
維持品牌與規(guī)模優(yōu)勢，推進全產(chǎn)業(yè)鏈戰(zhàn)略布局
“中國黃金”作為央企品牌，始終圍繞“精誠所至,金石為開”的品牌內(nèi)核，以“有溫度、肯擔(dān)當(dāng)、時尚化、年輕態(tài)”的品牌精神做牽引，與“黃金為民,送福萬家”的品牌服務(wù)理念形成合力，獲取消費者信任。公司收入規(guī)模已處于同行業(yè)頭部位置，已經(jīng)在消費者心中樹立品牌影響力和知名度。2022年“中國黃金”蟬聯(lián)“我喜愛的中國品牌”百強榜，并首次進入德勤連續(xù)八年發(fā)布的《全球奢侈品企業(yè)百強榜單》前十。公司還打造了子品牌“珍·如今”“珍·尚銀”，以主品牌“中國黃金”為核心，主打投資金條/黃金飾品，以投資金條為品牌發(fā)展基礎(chǔ)，借助子品牌拓寬產(chǎn)品品類與母品牌偏傳統(tǒng)的飾品形成互補公司履行“央企為民”的社會責(zé)任，落實藏金于民的國家戰(zhàn)略，夯實我國經(jīng)濟社會發(fā)展的重要物質(zhì)基礎(chǔ)，率先在業(yè)內(nèi)推出錨定基礎(chǔ)金價的投資金條產(chǎn)品，投資金條產(chǎn)品市場占有率在行業(yè)內(nèi)處于頭部位置。
公司以全產(chǎn)業(yè)鏈布局為品牌戰(zhàn)略發(fā)展方向，一方面增加穩(wěn)定的盈利能力和通暢的信息流通渠道，另一方面可以發(fā)揮規(guī)模經(jīng)濟和協(xié)同效應(yīng)，減少流通環(huán)節(jié)，降本增效。為持續(xù)推動“中國黃金”產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，公司選取國內(nèi)黃金產(chǎn)業(yè)發(fā)展強勢區(qū)域，通過品牌引領(lǐng)打造黃金珠寶文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)園，豐富產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，打造新的利潤增長點。同時，公司持續(xù)加大回購渠道的建設(shè)，完成黃金流轉(zhuǎn)的閉環(huán)，推動黃金存量市場的流動性，充分發(fā)揮全產(chǎn)業(yè)鏈布局帶來的領(lǐng)先與前瞻優(yōu)勢。
堅定聚焦主業(yè)貫徹新發(fā)展理念，創(chuàng)新賦能聚焦發(fā)展優(yōu)勢
加盟體系緊抓市場機遇，全面調(diào)研、梳理市場現(xiàn)有情況，創(chuàng)新政策制定，出臺“三免兩減”加盟收費新政策，加大對服務(wù)中心及加盟商的支持與鼓勵，恢復(fù)渠道信心，全力以赴拓展新店。直營體系持續(xù)夯實主營業(yè)務(wù)，全力促進提質(zhì)增效，深入推進渠道建設(shè)，積極探索新業(yè)務(wù)模式，提升品牌市場占有率。積極走深走實央地合作戰(zhàn)略，提升產(chǎn)品的差異化競爭優(yōu)勢，加強渠道管理迸發(fā)新活力。銀郵體系不斷完善渠道網(wǎng)絡(luò)布局、優(yōu)化產(chǎn)品工藝、提高服務(wù)水平，與各合作銀行及集郵公司實現(xiàn)合作雙贏。電商體系全渠道布局線上店鋪，多平臺簽約授權(quán)，鞏固提升品牌市場份額，同步創(chuàng)新營銷模式，與抖音平臺及線下各渠道開展合作，進一步增加品牌曝光和用戶參與度。回購體系依托公司既有資源充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，開放首批品牌化回收加盟資源，做優(yōu)回收業(yè)務(wù)，傾情打造“中國黃金”回收品牌。
報告期內(nèi)，文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)園項目在廣東省中山市推進。該項目標志著公司積極融入灣區(qū)建設(shè)，將服務(wù)國家重大發(fā)展戰(zhàn)略與推動企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展有機結(jié)合。園區(qū)利用大灣區(qū)高端人才聚集的優(yōu)勢，抓住產(chǎn)業(yè)園文化和創(chuàng)意的兩個實質(zhì)內(nèi)核，聚焦文化黃金、科技黃金、創(chuàng)新黃金，提升公司在行業(yè)的整體形象，既有中國本地化的優(yōu)秀基因，又有國際化品牌的發(fā)展特征，成為灣區(qū)發(fā)展建設(shè)成果展示“櫥窗”里的金色名片。2023年以來公司順勢而為，改革傳統(tǒng)營銷及生產(chǎn)模式，于報告期內(nèi)舉辦“中國黃金春季集中大展銷”，凝聚了來自生產(chǎn)基地的供應(yīng)鏈資源和遍布全國的終端渠道?！凹羞x貨”打破時間和空間上的雙重限制，讓采購人員擁有了更豐富、充裕的選擇，增強了分（子）公司、合作伙伴與總部的粘性，提升了中國黃金供應(yīng)鏈管理效率。
投資建議
我們認為公司在投資金條業(yè)務(wù)中具備價格優(yōu)勢，消費金方面緊跟行業(yè)步伐，以投資金作為發(fā)展基石實現(xiàn)穩(wěn)健發(fā)展。其作為業(yè)內(nèi)“國”字頭品牌，堅持踐行“黃金為民，送福萬家”的服務(wù)理念，履行央企社會責(zé)任，致力于提升品牌在投資者與消費者心中的地位和價值。短期來看，當(dāng)前處于金價相對高位，公司主要產(chǎn)品為黃金產(chǎn)品的情況短期內(nèi)不會改變，在金價上漲下銷售有望實現(xiàn)量價齊升；長期來看，公司作為黃金珠寶行業(yè)龍頭公司，消費者日益注重黃金產(chǎn)品雙重屬性的情況下，公司原有投資金條業(yè)務(wù)已深得投資者信賴與認可，助力穩(wěn)定公司營收，子品牌“珍·如今”“珍·尚銀”緊跟新設(shè)計潮流有利于提升公司毛利率。且在產(chǎn)業(yè)鏈構(gòu)建方面，公司具備全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，與行業(yè)內(nèi)其它公司相比，中游生產(chǎn)加工環(huán)節(jié)自營比例較高，生產(chǎn)加工的自營有利于公司控制成本，提升產(chǎn)品質(zhì)量，維護品牌形象。公司積極開辟新業(yè)績增長點，布局培育鉆石產(chǎn)業(yè)，降低對單一品類的依賴度，有效分散公司經(jīng)營風(fēng)險；目前我們預(yù)測公司2023/2024/2025年將分別實現(xiàn)營收588.83/688.88/791.33億元，歸母凈利潤10.11/12.34/14.61億元，對應(yīng)PS為0.34/0.29/0.25倍,對應(yīng)EPS為0.60/0.73/0.87元/股，PE為20/16/13倍，維持“推薦評級”。
風(fēng)險提示
市場競爭加劇的風(fēng)險，黃金價格上漲不及預(yù)期的風(fēng)險，新業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險，管理運營的風(fēng)險。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，浙商證券王華君研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準確度均值高達86.32%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利9.5億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為20.67。

最新盈利預(yù)測明細如下：

該股最近90天內(nèi)共有6家機構(gòu)給出評級，買入評級4家，增持評級2家。

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